Table Of ContentKreditrisikotransfer
Bernd Rudolph • Bernd Hofmann • Albert Schaber
Klaus Schäfer
Kreditrisikotransfer
Moderne Instrumente und Methoden
2., überarbeitete und erweiterte Auflage
Professor Dr. Bernd Rudolph Dr. Albert Schaber
Institut für Kapitalmärkte und Risk Consulting
Finanzwirtschaft KPMG AG
Ludwig-Maximilians-Universität München Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
München, Deutschland München, Deutschland
Dr. Bernd Hofmann Professor Dr. Klaus Schäfer
Profitability Management Lehrstuhl für Betriebswirtschaftslehre I:
Credit Suisse AG Finanzwirtschaft und Bankbetriebslehre
Zürich, Schweiz Universität Bayreuth
Bayreuth, Deutschland
ISBN 978-3-642-27230-1 ISBN 978-3-642-27231-8 (eBook)
DOI 10.1007/978-3-642-27231-8
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Springer Gabler
© Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2007, 2012
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Geleitwort
Kreditrisikotransferinstrumente stehen bereits seit ein paar Jahren im Zentrum der
öffentlichen Aufmerksamkeit. Einerseits sind zu Beginn der internationalen Fi-
nanzkrise in den USA, der sog. Subprime-Krise, erhebliche Schwachpunkte der
institutionellen Ausgestaltung des Transferprozesses und der Risikoanreize deut-
lich geworden, so dass den Instrumenten sogar der unrühmliche Titel der „Mas-
senvernichtungswaffen“ zugeschrieben wurde. Andererseits hat man bei der Be-
wältigung der europäischen Schuldenkrise auf ein spezifisches Instrument des
Kreditrisikotransfers zurückgegriffen, den Europäischen Rettungsschirm, der
durch einen „Hebel“ zur Beteiligung privater Anleger auf ein größeres Volumen
aufgestockt wurde. Kreditrisikotransferinstrumente stellen also häufig genutzte,
finanzmarkttechnisch anspruchsvolle, aber in gewisser Weise auch problematische
Instrumente dar. Umso wichtiger ist es, dass die Fachleute in den Banken und Fi-
nanzabteilungen der Unternehmen ein solides Wissen über die Ausgestaltungs-
formen, die Bewertung und die Regulierung der neuen Instrumente erwerben kön-
nen, ohne von den mathematischen Grundlagen der Finanzkonstruktionen erdrückt
zu werden.
Das Buch „Kreditrisikotransfer“, dem die Autoren den Untertitel „Moderne In-
strumente und Methoden“ gegeben haben, widmet sich der Vermittlung des
Grundlagenwissens auf einem insbesondere für wirtschaftswissenschaftliche Stu-
dierende angemessenen Niveau, möchte aber auch den mathematisch orientierten
Studierenden sowie den Praktikern in den Finanzabteilungen und Banken den häu-
fig vernachlässigten ökonomischen Hintergrund der Instrumente vermitteln. Kre-
ditrisikotransfers sollen nämlich Angebot und Nachfrage an Kreditmitteln besser
zusammenführen und die Informationseffizienz der Märkte stärken. Dabei trägt
ein besseres Verständnis der Nutzer der Instrumente des Kreditrisikotransfers dazu
bei, dass Fehlbewertungen und zu riskante Verwendungen vermieden werden
können.
Ich wünsche dem Buch, das vom Verlag aus nun schon in der zweiten Auflage
herausgebracht wird und in das die Autoren viele Erkenntnisse der Finanzmarkt-
krise eingearbeitet haben, eine gute Verbreitung auch im Sinne der Stärkung der
„Financial Literacy“ der Nutzer der Instrumente, der Studierenden und auch der
Politiker, die über die Regulierung der Instrumente zu befinden haben.
Prof. Dr. Dr. h.c. mult. Otmar Issing
Vorwort zur zweiten Auflage
Die internationale Finanzkrise hat eine gründliche Überarbeitung des Buchs erfor-
derlich gemacht, so dass nicht nur neue Einsichten in die Effizienz und die Risiken
des Kreditrisikotransfers, sondern auch neue Regulierungen und Anpassungen der
Finanzinstrumente in der Praxis eingearbeitet werden mussten. Das grundlegende
Konzept der Erstauflage, über dessen gute Aufnahme wir uns sehr gefreut haben,
bleibt aber erhalten und wird in der hier vorliegenden zweiten Auflage weiterent-
wickelt.
Herzlich bedanken möchten wir uns für zahlreiche Anregungen, die von den
Lesern des Buchs bei den Autoren im Lauf der Zeit eingegangen sind. Ein herzli-
ches Dankeschön möchten wir insbesondere Herrn Dr. Christian Bluhm sagen, der
uns bei der Überarbeitung der ersten Kapitel unterstützt hat.
Wir bedanken uns für hilfreiche Anmerkungen sowie die kritische Durchsicht
des Manuskripts bei Ricarda Seufert und Felix Waldvogel und für die Unterstüt-
zung bei der Erstellung der Abbildungen bei Marc Mehlhorn (alle Universität
Bayreuth). Ein besonderer Dank gebührt wieder Christine Landmann im Bayreut-
her Sekretariat für ihren bewährten Einsatz und die Koordination vieler Arbeiten.
Dr. Martina Bihn, Editorial Director Business/Economics des Springer-Ver-
lags, hat wie bei der Erstauflage unser Buchprojekt betreut, wofür wir ebenfalls
sehr dankbar sind.
Sollten Sie Fragen, Hinweise und Anregungen haben, so freuen wir uns über
ihre Nachricht, beispielswiese per Email an [email protected]. Hin-
weise, Korrekturen und Materialien für Dozenten werden wir auf der neuen Web-
site des Buchs http://www.kreditrisikotransfer.uni-bayreuth.de ablegen.
Bayreuth und München im Dezember 2011
Bernd Rudolph, Bernd Hofmann, Albert Schaber und Klaus Schäfer
Vorwort zur ersten Auflage
Der Veränderungsprozess an den nationalen und internationalen Finanzmärkten
zeigt verschiedene Ausprägungen. Eine der interessantesten Entwicklungen be-
trifft das stürmische Wachstum der Märkte für den Transfer von Kreditrisiken.
Markante Instrumente an diesem Markt sind spezifische Ausgestaltungsformen
von Asset Backed Securities und Kreditderivate. Mit Hilfe dieser Produkte sowie
davon abgeleiteter komplexer Finanztitel lassen sich die Kreditrisiken von Einzel-
positionen sowie Portfoliorisiken auf verschiedene Marktteilnehmer übertragen.
Unternehmen wie Kreditinstitute haben also die Gelegenheit, sich von Forde-
rungs- und Kreditpositionen zu trennen oder zumindest die darin enthaltenen Risi-
ken zu übertragen. Sie haben aber ebenso die Möglichkeit, zusätzliche Risiken zu
übernehmen, die sie in ihrem Grundgeschäft gar nicht selbst originiert haben. Mit
dem Ausbau der Märkte für den Transfer von Kreditrisiken sind vor diesem Hin-
tergrund auch deutliche Auswirkungen auf das Risikomanagement und davon
ausgehend auf die Grundgeschäfte zu beobachten.
Über Kreditrisikotransfergeschäfte gibt es eine Fülle wissenschaftlicher und
praxisorientierter Studien aus verschiedenen Blickwinkeln und mit verschiedenen
formalen oder inhaltlichen Vertiefungsgraden. Das vorliegende Werk ist als ein-
führende Lehrbuchdarstellung gedacht, die das gesamte Themenfeld und seine
Ausprägungen erschließt. Eine solche Aufgabe soll in diesem Buch geleistet wer-
den.
Das Buch setzt im ersten Kapitel an den Grunderfordernissen eines Risikoma-
nagements der Kreditinstitute an und begründet, warum die herkömmlichen In-
strumente als noch nicht geeignet erscheinen, die Kreditinstitute in eine optimale
Position zu bringen. Aus der Notwendigkeit zur Entwicklung eines effizienten Ri-
sikotransfers wird im zweiten Kapitel eine Systematisierung der neuen Instrumen-
te gegeben, bevor dann in den nachfolgenden Kapiteln die Einzelheiten der ver-
schiedenen Instrumente eingeführt werden. So behandelt das dritte Kapitel Asset
Backed Securities und der vierte Abschnitt Kreditderivate. Das fünfte Kapitel gibt
einen Überblick über synthetische und exotische Konstruktionen. Darauf aufbau-
end führt Kapitel 6 einige grundlegende Bewertungsmodelle ein, während Kapi-
tel 7 der Bilanzierung sowie der Regulierung der Risikotransfergeschäfte gewid-
met ist. Das Management der Kreditrisiken ist natürlich davon abhängig, wie die
ökonomischen und regulativen Auswirkungen zu beurteilen sind. Diese sind Ge-
genstand des Kapitels 8, in dem untersucht wird, welche zusätzlichen Steue-
rungsmöglichkeiten durch die neuen Instrumente gegeben sind und welche Fol-
gewirkungen erwartet werden können.
Das Buch richtet sich an Studierende, an Lehrende und an Praktiker. Der ein-
führende Charakter wird durch zahlreiche Abbildungen und Tabellen sowie weite-
re Illustrationen und Referenzen unterstrichen. Das Material zu dieser Arbeit wur-
de zum einen in Lehrveranstaltungen an den Universitäten in Bayreuth und
München zusammengetragen und konnte zum anderen von Informationen aus der
X Vorwort zur ersten Auflage
Kreditwirtschaft profitieren. Darüber hinaus basiert es in einem großen Umfang
auf einer Studie, die für die Wissenschaftsförderung der Sparkassenorganisation
erstellt wurde. Der Wissenschaftsförderung gilt auch unser Dank für verschiedene
interne Quellen und dafür, dass wir die Ausarbeitung als Grundlage für die hier
vorliegende Publikation verwenden durften.
Für hilfreiche Anmerkungen sowie die kritische Durchsicht des Manuskripts
bedanken wir uns bei Julia Scholz, Christian Annetzberger, Michael Dobler, Phi-
lipp Gann und Kay Meyer (alle Ludwig-Maximilians-Universität München), Kai
Rudolph und Dominik Hammer (beide Credit Suisse Zürich) sowie Ricarda Hoh
(Universität Bayreuth).
Dr. Martina Bihn, Programmplanung Wirtschaftswissenschaften des Springer-
Verlags, danken wir für die sofortige Bereitschaft, das Buchprojekt umzusetzen.
Bayreuth, München und Zürich im April 2007
Bernd Rudolph, Bernd Hofmann, Albert Schaber und Klaus Schäfer
Inhaltsverzeichnis
1 Neue Instrumente im Kreditrisikomanagement..............................................1
1.1 Ertrags- und Risikomanagement im Kreditgeschäft....................................1
1.1.1 Vor- und Nachteile der Spezialisierung im Kreditgeschäft..................2
1.1.1.1 Intermediationsfunktionender Kreditinstitute..............................2
1.1.1.2 Spezialisierungsvorteile beim Screening und Monitoring............3
1.1.1.3 Strukturelle Faktoren des Kreditrisikos........................................5
1.1.1.4 Diversifikation und Portfoliorisiken des Kreditgeschäfts.............6
1.1.2 Kreditexpansion in neue Märkte und Diversifikationshemmnisse.......8
1.2 Motive und Aufgaben des Kreditrisikomanagements................................10
2 Klassifikation der Instrumente des Kreditrisikotransfers............................15
2.1 Überblick über die Instrumente des Kreditrisikotransfers.........................15
2.2 Traditionelle Instrumente des Kreditrisikotransfers..................................16
2.2.1 Gestaltungsalternativen syndizierter Kredite......................................16
2.2.1.1 Syndizierungen im Konsortialkreditgeschäft der Banken...........16
2.2.1.2 Der syndizierte Kredit als hybride Finanzierungsform...............18
2.2.1.3 Neuere Entwicklungen in der Kreditsyndizierung......................20
2.2.2 Kreditverkäufe, Factoring und Kreditversicherungen........................21
2.3 Moderne Instrumente des Kreditrisikotransfers.........................................24
2.3.1 Ziele des Einsatzes der modernen Risikotransferinstrumente............24
2.3.2 Fundierte und nicht fundierte Instrumente des Risikotransfers..........26
2.3.3 Ausgestaltungsmerkmale der Risikotransferinstrumente...................28
2.4 Vertragstheoretische Aspekte des Kreditrisikotransfers............................30
2.4.1 Asymmetrische Informationsverteilung der Vertragspartner.............30
2.4.2 Mechanismen zur Lösung spezifischer Informationsprobleme..........32
2.4.2.1 Kreditrisikotransferinstrumente und adverse Selektion..............33
2.4.2.2 Kreditrisikotransferinstrumente und Hold up.............................34
2.4.2.3 Kreditrisikotransferinstrumente und Moral Hazard....................34
2.4.2.4 Zustandsverifikation und Verteilungspräferenzen......................38
3 Kreditverbriefungen durch Asset Backed Securities....................................41
3.1 Entwicklung des Marktes für Asset Backed Securities..............................41
3.2 Der Markt für Collateralized Debt Obligations.........................................46
3.3 Organisation des Verbriefungsprozesses...................................................48
3.4 Charakteristika von Zweckgesellschaften..................................................51
3.4.1 Pass-Through- und Pay-Through-Wertpapiere..................................51
3.4.2 Single-Seller- und Multi-Seller-Strukturen........................................53
3.5 Alternativen der Tranchenbildung.............................................................55
3.6 Formen der Sicherheitenverstärkung.........................................................59
3.7 Einsatzmotive für Kreditverbriefungen.....................................................61
XII Inhaltsverzeichnis
4 Kreditderivate als Instrumente des Kreditrisikotransfers............................65
4.1 Die Entwicklung des Marktes für Kreditderivate......................................65
4.2 Konstruktionsbausteine für Kreditderivate................................................70
4.3 Grundformen der Kreditderivate................................................................73
4.3.1 Einordnung.........................................................................................73
4.3.2 Credit Default Swaps..........................................................................74
4.3.3 Total Return Swaps............................................................................76
4.3.4 Credit Spread- und Bond-Optionen....................................................77
4.4 Wichtige auf CDS basierende Instrumente................................................78
4.4.1 Credit Linked Notes...........................................................................78
4.4.2 Basket und Portfolio Default Swaps...................................................81
4.5 Exotische Konstruktionen bei Kreditderivaten..........................................83
4.5.1 Begriffsabgrenzung und Elemente exotischer Kreditderivate............83
4.5.2 Variationen von Credit Default Swaps...............................................85
4.5.3 Weitere innovative Formen................................................................87
5 Einsatzfelder des Kreditrisikotransfers..........................................................91
5.1 Synthetische Verbriefung und Risikotransfer............................................91
5.1.1 Der Markt für synthetische Verbriefungstransaktionen......................91
5.1.2 Konstruktionsmerkmale synthetischer Verbriefungen.......................92
5.1.3 Transaktionsbeispiele für synthetische Verbriefungstransaktionen....95
5.1.4 Vergleich von True Sale und synthetischen Verbriefungen...............97
5.1.5 Variationen synthetischer Verbriefungen.........................................100
5.2 Kreditindizes zur Abbildung von CDS Spreads.......................................103
5.2.1 Überblick über wesentliche Kreditindizes........................................103
5.2.2 Grundzüge der Bewertung von Indexswaps.....................................107
5.2.3 Index-Tranchen und weitere Produkte.............................................109
5.3 Besonderheiten des deutschen Verbriefungsmarktes...............................111
5.3.1 Probleme der asymmetrischen Informationsverteilung....................111
5.3.2 Verbriefungen der KfW-Bankengruppe...........................................114
5.3.3 Die Verbriefungsplattform der True Sale International TSI.............116
5.3.4 Kreditrisikotransfer in Verbundstrukturen.......................................118
5.4 Kreditrisikotransfer in der Praxis.............................................................120
5.4.1 Umsetzung von Kreditrisikotransfermaßnahmen.............................120
5.4.2 Die Bedeutung des Gegenparteirisikos.............................................126
5.4.3 Entwicklungen in der Praxis.............................................................127
6 Bewertungsmodelle.........................................................................................129
6.1 Aufbau.....................................................................................................129
6.2 Modellunabhängige Bewertung von Kreditderivaten..............................130
6.2.1 Vorbemerkungen..............................................................................130
6.2.2 Bewertung eines Asset Swap-Pakets................................................131
6.2.3 Bewertung eines Total Return Swaps...............................................133
6.2.4 Bewertung eines Credit Default Swaps............................................135
6.2.5 Würdigung der modellunabhängigen Bewertungsansätze................139
