Table Of ContentOliver-Christian Knop
Kapitalkosten und internationale
Unternehmensakquisition
Oliver-Christian Inop
Kapitalkosten
und internationale
Unternehmens
akquisition
I[)fll.\/l DeutscherUniversitiitsVerlag
~ GABLER ·VIEWEG·WESTOEUTSCHER VERLAG
Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme
KnoPf Oliver-Christian:
Kapitalkosten und intemationale Untemehmensakquisition /
Oliver-Christian Knop. - Wiesbaden : Dt. Univ.-Verl., 1992
(DUV : Wirlschaftswissenschaft)
Zugl.: Hamburg, Univ., Diss., 1991
ISBN-13: 978-3-8244-0126-0
Der Deutsche Universitats-Verlag ist ein Untemehmen der
Verlagsgruppe Bertelsmann International.
© Deutscher Universitats-Verlag GmbH, Wiesbaden 1992
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ISBN-13: 978-3-8244-0126-0 e-ISBN-13: 978-3-322-85787-3
001: 10.1007/978-3-322-85787-3
Geleitwort
Das hochaktuelle Thema internationaler Unternehmensakquisitionen wird vom Verfasser von
seiner finanzierungswirtschaftlichen Seite beleuchtet. Neben der finanziellen Analyse altemativer
Ubemahmestrategien bietet die Arbeit einen umfassenden Einblick in die vielfli.ltigen Verfahren,
die multinationalen Untenehmen zur Finanzierung ihrer internationalen Engagements zur
Verfugung stehen.
Mit Hilfe des Kapitalkostenkonzeptes werden zum einen alternative Ubernahmestrategien mit den
zugehorigen finanzpolitischen Dispositionen untersucht, zum anderen sind auch die operativen
Entscheidungen bei der Finanzierung internationaler Unternehmensakquisitionen miteinbezogen,
indem projektspezifische Kapitalkostensatze gebildet werden.
Die AusfUhrungen zu den Variationen des unternehmensspezifischen Kapitalkostensatzes bieten
der UnternehmensfUhrung ein wichtiges Kriterium fur die Antizipation der Riickwirkungen
internationaler Akquisitionen auf die Bewertung des Unternehmens am Kapitalmarkt. Umgekehrt
werden Finanzinvestoren bei der Beurteilung unterstiitzt, wie sich die Expansionsbestrebungen
der multinationalen Unternehmung auf den Aktienkurs und das Bond-Rating auswirken werden.
1m weiteren Verlauf beschiiftigt sich die Dissertation mit den Variationen, die der
projektspezifische Kapitalkostensatz in Abhiingigkeit vom eingesetzten Finanzierungsverfahren
erf"ahrt. Zuniichst wird aufgezeigt, welche Quellen und Instrumente bei der Finanzierung
internationaler Akquisitionsprojekte zur Verfiigung stehen, urn dann anhand konkreter Beispiele
abzuleiten, welche Kosten und Risiken mit dem Einsatz der alternativen Finanzierungsverfahren
verbunden sind. Dabei finden auch die steuerlichen Aspekte Beriicksichtigung.
Der Vorzug dieser Arbeit ist darin zu sehen, daB der Autor auf der Basis einer umfassenden
Literaturverarbeitung neue wissenschaftliche Erkenntnisse zieht und deren erhebliche Relevanz
fUr die Unternehmenspraxis in gelungener Weise deutlich werden lii6t.
Prof. Dr. Helmut Lipfert
Vorwort
Zunichst gilt mein Dank meinem Doktorvater, Prof. Dr. Lipfert, der mir die Gelegenheit gab das
hochinteressante Thema intemationaler Untemehmensakquisitionen wissenschaftlich zu vertiefen
und der mich in gewissenhafter Weise dabei betreute. Ich bedanke mich ebenfalls bei Prof. Dr.
Karten, der das Koreferat iibemahm, sowie Prof. Dr. Layer, der dem Priifungsausschu6 vorsa6.
Bereits vom Beginn meiner akademischen Zeit an konnte ich mich stets auf den Rat meines
Bruders Jiirgen Knop und auf den von Rene SchrOder verlassen. Wihrend der Dissertationszeit
gingen von den zahlreichen Gesprichen mit logo Stein wichtige Anregungen aus, die zum
Gelingen des Projektes beitrugen.
Wer selbst schon eine solch umfassende Aufgabe wie die Erstellung einer Doktorarbeit bewiltigt
hat, kann ermessen, wie wichtig privater Ausgleich in dieser Situation ist. Hier danke ich Ellen
Ruge und Augustin von der Liihe.
Ich widme die Arbeit meinen Eltem.
Oliver-Christian Knop
Inhalt
Abbildungsverzeichnis. • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • •• XXI
Tabellenverzeichnis ••••••••••••••••••••••••••••• XXV
Symbolv erzeichnis ••••••••••••••••••••••••••••• XXVI I
Abklirzungsverzeichnis •••••••••••••••••••••••• XXXIII
Erster Teil
Ober die Beziehung zwischen internationalen
Unternehmensakquisitionen und den Kapitalkosten der
multinationalen Unternehmung
A. Internationale Unternehmensakquisitionen als
integratives Problem der modernen Finanz
theorie: Eine Einflihrung ••••••••••••••••••.•.•• l
B. Internationale Unternehmensakquisitionen im
System der grenzlibergreifenden Expansions
bestrebungen der multinationalen
Unternehmung .•••••••••••••••••••••••••••••••••• 7
I. Zum Begriff der Unternehmensakquisition •• 7
a. Unternehmensakquisitionen als Aus
pragung der Unternehmensverbindung ••••• 7
b. Differenzierung nach der Wahl des
ttbernahmeprozesses ••••••••••••••••••••• 9
c. Differenzierung nach der Art der
verglitung ••••••••••••.•••••••••••••••• 13
II. Internationale Unternehmensakquisitio
nen im Begriffsfeld der Auslandsdirekt-
investit ion .............................. 15
x
a. Internationale Unternehmensakguisi
tionen als Spezialfall der Auslands
direktinvestition ••••••••••••••••••••• 15
b. Abgrenzung zur internationalen
Portfolioinvestition ••••••••••••.•...• 17
c. Abgrenzung zur internen
Unternehmensexpansion ••••••••••••••••• 18
III. Die Erfassung internationaler Unter
nehmensakguisitionen fiber den strate
gischen Diversifikationsbegriff •••••••••• 23
a. Dar strategische Diversifikationsbe
griff in der Literatur •••••••••••••••• 23
b. Die Erweiterung des traditionellen
Diversifikationsbegriffes zur Er
fassung internationaler Horizontal-
iibernahm.en. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
c. Begriff und Konzeption der Kapital
kostenvariationen bei internationalen
Unternehmensakguisitionen ••••••••••••••••••••• 28
I. Dar Kapitalkostenbegriff als Grundlage ••• 28
II. Kapitalkostenvariationen als Ergebnis
von lnderungen der Renditeforderungen
der Kapitalgeber in Reaktion auf inter
nationale Unternehmensakguisitionen •.•..• 33
a. Die materielle Ausdeutung des
Kapitalkostensatzes als PrKmien-
modell ................................ 33
1. Neutrale Renditebestandteile als
von der Unternehmenspolitik unab
hlngige Kapitalkostendetermi-
nanten ......•..••••••••..•.••••.... 33
2. Die Auf16sung der Bonitltsrisiko
prlmie in Business und Financial
Risk ............................... 37
XI
b. Deter.minanten des Business und
Financial Risk auf der Ebene
aktueller/potentieller Unternehmens
einheiten der multinationalen
UnternehDlung •••••••••••••••••••••••••• 41
1. Operativer Leverage und unterneh
mensseitiges Business Risk ••••••••• 41
2. Bestimmungsfaktoren des umfeld
seitigen Business Risk ••••••••••••• 45
2.1. Das Absatzmarktrisiko ••••••••• 45
2.2. Das Faktor.marktrisiko •••.••••• 48
2.3. Das monet5re Risiko ••••••••••• 51
2.4. Das politische Risiko ••••••••• 54
3. Finanzierungswirtschaftlicher
Leverage und unternehmensseitiges
Financial Risk ••••••••••••••••••••• 57
4. Zins5nderungsm6glichkeiten und
umfeldseitiges Financial Risk •••••• 60
c. Zur BeeinfluBbarkeit des gesch5fts
und finanzierungswirtschaftlichen
Risikos der Gesamtunternehmung durch
internationale Unternehmensakquisi-
tionen ................................ 62
III. Variationen der projektbezogenen Kapi
talkosten als Ergebnis unterschied
licher Verfahren zur Finanzierung in
ternationaler Unternehmensakquisi-
tionen ................................... 6S
XII
Zweiter Teil
Variationen der Renditeforderungen der Kapitalgeber
(Cost of Capital) in Reaktion auf Anderungen des
Bonitatsrisikos durch internationale
Unternebmensakquisitionen
A. Ableitung des finanztheoretischen Modellrah
mens zur Erfassung der Variationen der
Renditeforderungen der Kapitalgeber ••••••••••• 67
I. Das Basismodell fUr geschlossene Volks-
wirtschaften •••••••••••••••••••..••.•••• 67
a. Die Portfoliotheorie von Markowitz
als Grundlage der neoklassischen
Finanztheorie •••••••••.•••••..•.•••••• 67
b. Von der Portfoliotheorie zum
Kapitalmarktgleichgewicht ••••••••••••• 71
c. Vom Kapitalmarktgleichgewicht zur
Bestimmung gleichgewichtiger Ertrage
unsicherer Anlagen (Cost of Capital) •. 73
II. tlbertragbarkeit des Kapitalmarktmodells
fUr geschlossene Volkswirtschaften in
den internationale n Zusammenhang ••.....•. 77
a. Probleme bei der Anwendung des
Capital Asset Pricing Models fUr ge
schlossene Volkswirtschaften auf den
globalen Kapitalmarkt ••••••••••••••.•. 77
b. Losungsansatze in der Literatur •.•.••• 80
1. Das Modell von Grauer/Litzenber-
ger/Stehle •••••••••.•••••••••...... 80
2. Das Modell von-Solnik ••••••••.••••. 82
c. Konsequenzen fUr die Bestimmung
gleichgewichtiger Kapitalkosten
multinationaler Unternehmen auf
Basis der neoklassischen
Finanztheorie .•••••••••••••••••.••••.• 85
XIII
B. Aussagen des finanztheoretischen Modellrah
mens zu den Kapitalkostenwirkungen inter
nationaler Unternehmensakquisitionen ••••.•••.• 90
I. Anderungen des geschaftswirtschaftli
chen Risikokomplexes durch die Selek
tion grenzUbergreifender Akquisitions-
strategien •••••.••••••••••••••••••••••••• 90
II. Anderungen des finanzierungswirtschaft
lichen Risikokomplexes im Rahmen inter
nationaler Unternehmensakquisitionen ••••. 98
III. Modifikation der Grundaussagen durch
die BerUcksichtigung riskanten Fremdka
pitals (Risky Debt) •••••••••••••••.••••• 104
C. Die Beeinflussung der finanztheoretischen
Ergebnisse zu internationalen Unterneh
mensakquisitionen durch Segmentationser
scheinungen auf dem globalen Kapitalmarkt •••• 108
I. Segmentationserscheinungen allgemeiner
Art ••••••••••••••••••••••••••••••••••••• 108
II. Segmentationserscheinungen mit unter
schiedlicher Bedeutung fUr Portfolio-
und Direktinvestoren .••••••••••••••••.•• 112
a. Potentielle Kapitalkostensenkungs
effekte internationaler Unterneh
mensakquisitionen bei segmentierten
Kapi talmarkten ••••••••••••••.•••••••• 112
b. Empirische Ergebnisse zu marktseg
mentationsbedingten Kapitalkosten
senkungseffekten ••••••.•••••••••••••• 116
D. Die Beeinflussung der finanztheoretischen
Ergebnisse zu internationalen Unternehmens
akquisitionen durch Konkurskosten
(Bankruptcy Costs) •••..•••••••••••••••••••••• 119
