Table Of ContentKOrsten
Finanzkontrakte und Risikoanreizproblem
nbf
neue betriebswirtschaftliche forschung
(Foigende Bande sind zuletzt erschienen:) Band 90 Dr. Frank Gussek
Erfolg In der strategischen Markenfiihrung
Band 78 Dr. Cornelia Kraft
Steuergerechtlgkeit und GewlnnermlHlung Band 91 Dr. Roland SchGtze
Kundenzufrledenheit
Band 79 Dr. Philipp Pott
Entscheidungsrevlsion
Band 92 Dr. Herbert Woratschek
Betriebsform, Markt und Strategle
Band 80 Dr. Mario Kliche
Industrielles Innovationsmarketing
Band 93 Dr. Fritz M. Schule
Band 81 Dr. Regina Fischer / Diversiflkatlon und Unternehmenserfolg
Dr. Marlies Rogalski
Datenbankgestiitztes
Band 94 Prof. Dr. Dieter K. Tscheulin
Kosten-und Erloscontrolling Optimale Produktgestaltung
Band 82 Dr. Mechthild Sauer
Band 95 Dr. Rudiger von Nitzsch
Outplacement-Beratung
Entscheldung bel Zielkonfliklen
Band 83 Dr. Werner Geiger
Compulergesliilzle Produktionsplanung Band 96 Dr. Michael Hommel
und -sleuerung 1m MiHelsland Grundsiitze ordnungsmiiBlger Bilanzierung
fiir Dauerschuldverhiiltnisse
Band 84 Dr. Heike Langner
Segmentlerungsslrateglen Band 97 Dr. Markus Wiendieck
fiir den europiilschen Markt
Unternehmensfinanzlerung und Kontrolle
durch Banken
Band 85 Dr. Jorg Westphal
Vertikale WeHbewerbsstrategien
Band 98 Dr. Arndt Lal3mann
in der Konsumgiilerlndustrie
Organlsatorische Kaordlnation
Band 86 Dr. Frank Schirmer
Arbeitsverhalten von Managern Band 99 Dr. Carla Muller
Steuerllche GewlnnermlHlung
Band 87 Dr. Ulrich Bodo Gorgel bei Personengesellschaften
Computer Integrated Manufacturing
und WeHbewerbsstrategie
Band 100 Prof. Dr. Jorg Sydow
Sirategische Netzwerke
Band 88 Dr. Siegfried Jacobs
Strateglsche Erfolgsfaktoren
Band 101 Prof. Dr. RolfWeiber
der Diversiflkalion
DiHusion von Telekommunlkation
Band 89 Dr. Hans-Joachim Herrmann
Modellgestiitzte Planung in Unternehmen (Fortsetzung am Ende des Buches)
Betriebswlrfschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Postfach 1546, 65005 Wiesbaden
Wolfgang KOrsten
Finanzkontrakte und
Risikoanreizproblem
MiBverstandnisse im
informationsokonomischen Ansatz
der Finanztheorie
GABLER
Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme
Kfirsten, Wolfgang:
Finanzkontrakte und Risikoanreizproblem: Missverstandnisse
im informationsokonomischen Ansatz der Finanztheorie
/ Wolfgang Kiirsten. -Wiesbaden : Gabler, 1994
(Neue betriebswirtschaftliche Forschung; 123)
Zugl.: Passau, Univ., Habil.-Schr., 1993
NE:GT
Der Gabler Verlag ist ein Untemehmen der Verlagsgruppe Bertelsmann Intemational.
© Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 1994
Lektorat: Claudia Splittgerber
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ist auf saurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier gedruckt.
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diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme,
daB solche Namen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als
frei zu betrachten waren und daher von jedermann benutzt werden darften.
ISBN-13: 978-3-409-13433-0 e-ISBN-13: 978-3-322-89500-4
001: 10.1007/978-3-322-89500-4
MEINEN ELTERN
- VII-
Vorwort
Der informationsokonomische Ansatz der Finanztheorie hat in der Vergangenheit eine
stiirmische Entwicklung genommen und insbesondere dazu beigetragen, Einsichten in
zahlreiche reale Phanomene zu gewinnen, die im neoklassischen Ansatz keine Erklii.rung
finden. Das Tempo der Entwicklung sowie die zunehmende Spezifitat und Heterogenitii.t
informationsokonomischer Modelle lassen allerdings auch Unbehagen aufkeimen. So ist
bislang noch nicht erkennbar, inwieweit die gewonnenen Resultate unter geringfiigig
geanderten Modellpramissen Bestand haben bzw. robust sind. Fiir die Tragweite und den
Erklii.rungsgehalt des informationsokonomischen Ansatzes ist die Frage seiner Robustheit
- wie bei jeder sich entwickelnden Theorie - aber von wesentlicher Bedeutung. Die
vorliegende Untersuchung setzt sich zum Ziel, erste Antworten auf diese Frage
bereitzuste1len. In Anbetracht der Breite und des Volumens informationsokonomischer
Problemstellungen haben wir das Augenmerk auf ein einze1nes 'klassisches'
Agency-Problem der Finanztheorie, das auf Jensen/Meckling zuriickgehende Risiko
anreiz- oder Asset Substitution-Problem, sowie die damit in Verbindung stehenden
Problemkomplexe gerichtet. Insofern haben unsere Ergebnisse nur partikularen
Charakter. Zumindest fUr den betrachteten Ausschnitt lassen sich aber durchgangig
Mi6verstandnisse und Ambivalenzen aufdecken, die der Robustheit und Erklarungskraft
informationsokonomischer Modelle kein gutes Zeugnis ausstellen. Ob dieser -
enttauschende - Eindruck fiir den informationsokonomischen Ansatz der Finanztheorie
generell Bestand hat, miissen weitere Untersuchungen zeigen.
Die Arbeit wurde am 30. Juni 1993 von der Habilitationskommission der Wirtschafts
wissenschaftlichen Fakultat der Universitat Passau als Habilitationsschrift angenommen.
Sie entstand wahrend meiner Zeit als Akademischer Rat am Lehrstuhl fUr Betriebs
wirtschaftslehre mit Schwerpunkt Finanzierung bei Prof. Dr. Jochen Wilhelm. Er
gewahrte mir den Freiraum, der fiir das Gedeihen wissenschaftlicher Arbeit unabdingbar
ist. Sein kritischer Kommentar war immer konstruktiv, sein Interesse stets prii.sent.
Hierfiir danke ich ihm sehr. Prof. Dr. Bernhard Kromschroder hat das Korreferat
iibernommen und trotz eigener zeitlicher Belastung ziigig erstellt. Hierfiir, sowie fUr
manchen niitzlichen Ratschlag, mochte ich mich auch bei ihm herzlich bedanken. Ebenso
danke ich Prof. Dr. Thomas Schildbach, der sich als amtierender Dekan fUr eine rasche
Abwicklung des Habilitationsverfahrens im Sommersemester 1993 eingesetzt hat.
- VIII-
Frau Erna Gerle hat das Manuskript mit beinahe unheimlichem personlichen Engage
ment in eine perfekte Reinschrift iibertragen und hatte wesentlichen Anteil an der
'fristgerechten' Fertigstellung der Arbeit. Ihr gilt mein ganz besonderer Dank. Meine
Kolleg(inn}en Dipl.-Volkswirtin Susanne Buchwieser, Dipl.-Kfm. Albrecht Haindl und
Dr. Helmut Griindl haben durch den regelmaBigen gemeinsamen Mensagang zur
Auflockerung des Forschungsprozesses beigetragen. Meine alpinen Weggefahrten
Dipl.-Kfm. Markus Arnold und Dr. Reinhard Christl haben dies weniger regelmaBig,
aber mit mehrtagiger Tiefenwirkung geleistet.
Meine Eltern und Waltraud haben unzahlige theoretische Wochenenden geduldig ertra
gen und mich mit viel Verstandnis begleitet und unterstiitzt. Hierfiir danke ich ihnen
herzlich.
Wolfgang K iirsten
-IX-
Gliederung
1 Disposition 1
2 Identifikation, Globalitat und Varianten des Risikoanreizproblems 6
2.1 Einfiihrung und Uberblick 6
2.2 Bemerkungen zur Zielfunktionsproblematik bei der Beschreibung von
Agency-Problemen 8
2.3 Operationalisierung des Risikoanreizproblems 16
2.3.1 Literaturkritik 16
2.3.2 Anforderungen an eine adaquate Operationalisierung 27
2.3.3 Die Operationalisierung des Risikoanreizproblems: Rothschild/
Stiglitz-Dominanz als adaquater Risikobegriff 30
2.4 Globalitiit des Risikoanreizproblems und Re1evanz der Risikoeinstellung 37
2.4.1 Risikoneutrale Kreditnehmer: Globalitat des Anreizes 37
2.4.2 Nicht-risikoneutrale Kreditnehmer 42
2.4.2.1 Die Globalitat des Anreizes bei Risikofreudigkeit 42
2.4.2.2 Die Ambivalenz des Anreizes bei Risikoaversion 44
2.4.3 Zwischenbemerkungen zur Ursachlichkeit des Instituts Fremd-
finanzierung fiir die Existenz von Risikoanreizproblemen 53
2.5 Das Hidden Information-Problem un bekannter Risikoeinste1lung des
Kreditnehmers unter Normalverteilungsannahmen: Ein Self Selection-
Design mittels variabel verzinster Kredite und seine Ambivalenz 59
2.5.1 Vorbemerkungen und Modellpr1i.missen 59
2.5.2 Das Risikoanreizproblem im Kontext variabler Kredite 63
2.5.3 Selbsteinordnung von Kreditnachfragern anhand der Entscheidung
zwischen fixem und variablem Kredit 68
2.5.4 Relativierende Nachbemerkungen 71
2.6 Zusammenfassung 74
3 Erste Konsequenzen am der Globalitat des Risikoanreizproblems: Das Versagen
klassischer 'anreizkompatibler' Kontraktdesigns zu seiner Milderung 77
3.1 Einfiihrung und Uberblick 77
3.2 Erstes Design: Verringerung der Riickzahlungsverpflichtung 84
3.3 Zweites Design: Bestellung von Sicherheiten 91
3.3.1 Terminologische Abgrenzung und Vorbemerkungen 91
3.3.2 Die Unwirksamkeit von die Haftungsmasse erh6henden Sicher-
heiten bei der Milderung des Risikoanreizproblems 96
-x-
3.3.3 Bemerkungen zur Rolle von die Verfiigungsgewalt des Kredit-
nehmers besehneidenden (Real-) Sicherheiten 101
3.4 Drittes Design: AbsehluB einer Versicherung (Vorschlag von MacMinn) 105
3.4.1 Vorbemerkung 105
3.4.2 Diskussion des Modells von MaeMinn 108
3.5 Viertes Design: Ausgabe von Optionsanleihen 112
3.5.1 Vorbemerkung 112
3.5.2 Die Unwirksamkeit des Instruments 'Optionsanleihe' bei der
Liisung des Risikoanreizproblems £iir den (allgemeinen) Fall nieht
spezifizierter Verteilungspriimissen 114
3.5.3 Diskussion der Ergebnisse von Green und Fiseher/Zeehner 122
3.5.3.1 Das Modell von Green 123
3.5.3.2 Das Modell von Fischer/Zechner 134
3.6 Zusammenfassung 143
4 Weitere Konsequenzen ans der Globalitiit nnd Operationalisiernng des
Risikoanreizproblems: Revisionen in benachbarten agency-theoretischen
Problemkomplexen 146
4.1 Einfiihrung und Uberblick 146
4.2 Zur Theorie der Kreditrationierung: Das Risikoanreizproblem (Moral
Hazard) als 'klassiscbe' Ursacbe? 150
4.2.1 Vorbemerknng 150
4.2.2 Das Ausscheiden des reinen Risikoanreizproblems (Moral Hazard)
als Ursache fiir Kreditrationierung 154
4.2.3 Die fehlende Rolle von Sicherheiten 161
4.3 Zur Theorie anreizkompatibler Einlagensicherungssysteme fiir Banken: Die
risikosensitive Depositenversicherung als adaquates Design? 164
4.3.1 Vorbemerkung 164
4.3.2 Die Problematik einer Regulierung des globalen Risikoanreiz
problems iiber das Design risikosensitiver Einlagensicherungs
systeme 170
4.3.2.1 Die prinzipielle Adaquatheit des Designs aus theore
tiseher Sicht 170
4.3.2.2 Einwande gegen die Adaquatheit und Praktikabilitat
des Designs 175
4.4 Zum Konzept der vom Risikoanreizproblem induzierten ' Agency Costs des
Fremdkapitals': JensenjMecklings Vermutung monoton steigender Agency
Costs als tragf"ahige Hypothese? 179
4.4.1 Erste Anmerkungen zur Quantifizierung von Agency Costs 179
4.4.2 Der Literaturfall: Ambivalenter Verlauf der Agency Costs bei
simultaner Manipulation von Risiko und Erwartungswert
(, gernischtes' Risikoanreizproblem) 186
4.4.3 Ein urn Hidden Information erweitertes 'reines' Risikoanreiz
problem: Ambivalenter, aber prognostizierbarer VerIauf der
Agency Costs 197
-XI-
4.5 Zur Theorie der KapitaIstruktur der Unternebmung: 'Innere' KapitaI
strukturoptima im Minimum der Summe der Agency Costs des Eigen- und
FremdkapitaIs? 205
4.5.1 Vorbemerkung 205
4.5.2 Die optimale Kapitalstruktur bei isolierter Existenz des
Risikoanreizproblems 213
4.5.2.1 Das reine Risikoanreizproblem: Irrelevanz der Kapital-
struktur 213
4.5.2.2 Das urn Hidden Information erweiterte 'reine' Risiko
anreizproblem: Die Ambivalenz der optimalen Kapital-
struktur 217
4.5.3 Die optimale Kapitalstruktur bei isolierter Existenz des
Arbeitseinsatz(Effort )-Problems 223
4.5.3.1 Operationalisierung und optimaler Arbeitseinsatz bei
gegebener Kapitalstruktur 223
4.5.3.2 Die Ambivalenz der optimalen Kapitalstruktur 227
4.5.4 Die optimale Kapitalstruktur bei simultaner Existenz des
Risikoanreiz-und des Arbeitseinsatzproblems 235
4.5.4.1 Interdependenzeffekte zwischen Risikoanreiz- und
Arbeitseinsatzproblem 235
4.5.4.2 Konsequenzen aus der Interdependenz der beiden
Anreizprobleme: Fehlgeleitete Suche nach der optimalen
Kapitalstruktur im Minimum der totalen Agency Costs 239
4.6 Zusammenfassung 246
5 R.esiimee 253
Literaturverzeichnis 265
