odziv delniških trgov na uvedbo regulacije sistemsko pomembnih finančnih institucij

97 Pages·2016·1.32 MB·Slovenian

by  Jani Pezdirc

UNIVERZA V LJUBLJANI
EKONOMSKA FAKULTETA

MAGISTRSKO DELO

ODZIV DELNIŠKIH TRGOV NA UVEDBO REGULACIJE
SISTEMSKO POMEMBNIH FINANČNIH INSTITUCIJ: ŠTUDIJA
DOGODKA

Ljubljana, september 2016 JANI PEZDIRC
IZJAVA O AVTORSTVU

Podpisani Jani Pezdirc, študent Ekonomske fakultete Univerze v Ljubljani, avtor predloženega dela z naslovom
Odziv delniških trgov na uvedbo regulacije sistemsko pomembnih finančnih institucij: Študija dogodka,
pripravljenega v sodelovanju s svetovalcem prof. dr. Matejem Marinčem,

IZJAVLJAM

1. da sem predloženo delo pripravil samostojno;

2. da je tiskana oblika predloženega dela istovetna njegovi elektronski obliki;

3. da je besedilo predloženega dela jezikovno korektno in tehnično pripravljeno v skladu z Navodili za
izdelavo zaključnih nalog Ekonomske fakultete Univerze v Ljubljani, kar pomeni, da sem poskrbel,
da so dela in mnenja drugih avtorjev oziroma avtoric, ki jih uporabljam oziroma navajam v besedilu,
citirana oziroma povzeta v skladu z Navodili za izdelavo zaključnih nalog Ekonomske fakultete
Univerze v Ljubljani;

4. da se zavedam, da je plagiatorstvo – predstavljanje tujih del (v pisni ali grafični obliki) kot mojih
lastnih – kaznivo po Kazenskem zakoniku Republike Slovenije;

5. da se zavedam posledic, ki bi jih na osnovi predloženega dela dokazano plagiatorstvo lahko
predstavljalo za moj status na Ekonomski fakulteti Univerze v Ljubljani v skladu z relevantnim
pravilnikom;

6. da sem pridobil vsa potrebna dovoljenja za uporabo podatkov in avtorskih del v predloženem delu in
jih v njem jasno označil;

7. da sem pri pripravi predloženega dela ravnal v skladu z etičnimi načeli in, kjer je to potrebno, za
raziskavo pridobil soglasje etične komisije;

8. da soglašam, da se elektronska oblika predloženega dela uporabi za preverjanje podobnosti vsebine z
drugimi deli s programsko opremo za preverjanje podobnosti vsebine, ki je povezana s študijskim
informacijskim sistemom članice;

9. da na Univerzo v Ljubljani neodplačno, neizključno, prostorsko in časovno neomejeno prenašam
pravico shranitve predloženega dela v elektronski obliki, pravico reproduciranja ter pravico dajanja
predloženega dela na voljo javnosti na svetovnem spletu preko Repozitorija Univerze v Ljubljani;

10. da hkrati z objavo predloženega dela dovoljujem objavo svojih osebnih podatkov, ki so navedeni v
njem in v tej izjavi.

V Ljubljani, dne _____________ Podpis študenta:__________________
KAZALO

UVOD ................................................................................................................................... 1
1 SISTEMSKO POMEMBNE FINANČNE INSTITUCIJE IN STABILNOST
FINANČNEGA SISTEMA ........................................................................................... 3
1.1 Opredelitev sistemsko pomembnih finančnih institucij ............................................ 4
1.2 Vloga finančnega sistema v gospodarstvu ................................................................ 5
1.3 Sistemsko tveganje .................................................................................................... 7
1.4 Problem moralnega hazarda ...................................................................................... 9
1.5 Stabilnost finančnega sistema.................................................................................. 10
2 REGULACIJA SISTEMSKO POMEMBNIH FINANČNIH INSTITUCIJ ......... 11
2.1 Metodologija identifikacije ..................................................................................... 13
2.1.1 Sistemsko pomembne banke ............................................................................ 13
2.1.1.1 Model merjenja kazalnikov ....................................................................... 14
2.1.1.2 Presoja nadzornih institucij ....................................................................... 16
2.1.2 Sistemsko pomembne zavarovalnice ............................................................... 16
2.1.2.1 Model merjenja kazalnikov ....................................................................... 17
2.1.2.2 IFS model .................................................................................................. 19
2.1.2.3 Presoja nadzornih institucij ....................................................................... 20
2.2 Izboljšanje stabilnosti in zmanjšanje stroškov propada........................................... 21
2.2.1 Dodatne kapitalske zahteve sistemsko pomembnih bank ................................ 21
2.2.2 Dodatne kapitalske zahteve sistemsko pomembnih zavarovalnic ................... 24
2.2.2.1 Osnovne kapitalske zahteve ...................................................................... 25
2.2.2.2 Višje absorpcijske sposobnosti izgub ........................................................ 26
2.2.3 Izboljšanje postopkov reorganizacije ............................................................... 28
2.2.3.1 Oblikovanje strategije reorganizacije ........................................................ 30
2.2.3.2 Skupna zmogljivost absorpcije izgub ........................................................ 31
2.2.4 Okrepljen nadzor .............................................................................................. 33
2.2.4.1 Temeljna načela učinkovitega nadzora bank ............................................. 33
2.2.4.2 Temeljna načela učinkovitega nadzora zavarovalnic ................................ 34
2.3 Strukturni ukrepi zmanjšanja sistemske pomembnosti ........................................... 35
2.3.1 Ukrepi Združenih držav Amerike .................................................................... 35
2.3.2 Ukrepi Velike Britanije .................................................................................... 36
2.3.3 Ukrepi Evropske unije...................................................................................... 37
3 METODOLOGIJA ŠTUDIJE DOGODKA .............................................................. 38
3.1 Opredelitev študije dogodka .................................................................................... 38
3.2 Zgodovina in razvoj študij dogodka ........................................................................ 39
3.3 Metodološki okvir študije dogodka ......................................................................... 40
3.3.1 Izbira ustreznega dogodka in oblikovanje hipoteze ......................................... 41
3.3.2 Kriterij oblikovanja vzorca .............................................................................. 41
3.3.3 Opredelitev opazovalnega in dogodkovnega obdobja ..................................... 42
3.3.4 Normalni in presežni donos ............................................................................. 44
i
3.3.5 Agregiranje presežnih donosov ....................................................................... 46
3.3.5.1 Kumulativni presežni donosi .................................................................... 46
3.3.5.2 Povprečni presežni donos .......................................................................... 46
3.3.5.3 Povprečni kumulativni presežni donosi .................................................... 47
3.3.6 Testiranje statistične značilnosti presežnih donosov ....................................... 47
3.3.6.1 Parametrični testi ....................................................................................... 49
3.3.6.2 Neparametrični testi .................................................................................. 50
4 ŠTUDIJA DOGODKA: ZASNOVA EMPIRIČNE ANALIZE .............................. 51
4.1 Pregled literature ..................................................................................................... 51
4.2 Opredelitev dogodka ............................................................................................... 52
4.3 Opredelitev hipoteze ............................................................................................... 55
4.4 Opredelitev vzorca finančnih institucij ................................................................... 56
4.4.1 Vzorec bank ..................................................................................................... 56
4.4.2 Vzorec zavarovalnic ........................................................................................ 56
4.5 Opredelitev modela ................................................................................................. 57
4.6 Predstavitev rezultatov analize ................................................................................ 58
4.6.1 Sistemsko pomembne banke ............................................................................ 58
4.6.2 Sistemsko pomembne zavarovalnice ............................................................... 60
4.6.3 Primerjava vzorca bank in zavarovalnic .......................................................... 62
4.7 Analiza rezultatov ................................................................................................... 63
SKLEP.................................................................................................................................65
LITERATURA IN VIRI....................................................................................................67
PRILOGE

KAZALO TABEL

Tabela 1: Število SPB v letih 2011–2015 .......................................................................... 14
Tabela 2: Kategorije in posamezni kazalniki sistemske pomembnosti bank v modelu
merjenja kazalnikov ........................................................................................... 15
Tabela 3: Kategorije in posamezni kazalniki sistemske pomembnosti zavarovalnic v
modelu merjenja kazalnikov .............................................................................. 19
Tabela 4: Uteži sistemskega tveganja različnih segmentov poslovanja zavarovalnic v IFS
modelu ................................................................................................................ 20
Tabela 5: Dodatno zahtevane absorpcijske sosobnosti izgub SPB, glede na stopnjo
sistemske pomembnosti ..................................................................................... 22
Tabela 6: Vrednosti faktorjev in merila izpostavljenosti tveganju posameznih segmentov
poslovanja zavarovalnic ..................................................................................... 26
Tabela 7: Faktorji višjih absorpcijskih sposobnosti izgub zavarovalnic glede na segment
poslovanja zavarovalnice in ocenjeno sistemsko pomembnost zavarovalnice .. 27
Tabela 8: Možne ekonomske razlage gibanja vrednosti delnic podjetij ........................... 41
Tabela 9: Ključni dogodki v razvoju regulacije in nadzora SPFI ..................................... 53
ii
Tabela 10: Presežni donosi in agregirani presežni donosi vzorca bank .............................. 58
Tabela 11: Povprečni presežni donosi in agregirani povprečni presežni donosi v času
objave prvega seznama SPB in njihova statistična značilnost .......................... 60
Tabela 12: Presežni donosi in agregirani presežni donosi vzorca zavarovalnic.................. 61
Tabela 13: Presežni donosi v času objave prvega seznama SPZ in njihova statistična
značilnost ........................................................................................................... 62
Tabela 14: Primerjava presežnih donosov vzorca bank in vzorca zavarovalnic ................ 63
Tabela 15: Pregled rezultatov statističnih testov za vzorec bank in zavarovalnic............... 64

KAZALO SLIK

Slika 1: Alokacija finančnih sredstev v finančnem sistemu ................................................. 5
Slika 2: Okvir regulativnih ukrepov SPFI .......................................................................... 12
Slika 3: Skupne kapitalske zahteve SPZ............................................................................. 24
Slika 4: Strategija reorganizacije z enotno vstopno točko in strategija reorganizacije z
večimi vstopnimi točkami ..................................................................................... 31
Slika 5: Časovna premica študije dogodka ......................................................................... 43
Slika 6: Primer grafične metode razlage odziva finančnih trgov na posamezen dogodek . 48
Slika 7: Časovna premica objave prvega uradnega seznama SPB ..................................... 54
Slika 8: Časovna premica objave prvega uradnega seznama SPZ ..................................... 55

iii

UVOD
Odbor za finančno stabilnost (angl. Financial stability board, v nadaljevanju FSB)
opredeljuje globalno sistemsko pomembno finančno institucijo (v nadaljevanju SPFI) kot
institucijo, katere finančne težave oz. nekontroliran stečaj bi zaradi svoje velikosti,
kompleksnosti in sistemske prepletenosti povzročil precejšne motnje v širšem finančnem in
gospodarskem okolju (FSB, 2010a, str. 1). Primerov finančnih institucij, ki so v globalni
finančni krizi propadle, je več, med najbolj znanimi pa je investicijska banka Lehman
Brothers.
Stečaj investicijske banke Lehman Brothers je bil povod nedavne svetovne finančne krize in
nedvoumni pokazatelj, da lahko nekontroliran stečaj SPFI zamaje temelje finančnega
sistema in povzroči dolgoročne negativne posledice v svetovnem gospodarstvu. Strah pred
širjenjem finančnih težav med institucijami finančnega sistema je številne države prisilil v
denarno pomoč nelikvidnim SPFI (FSB, 2010b, str. 2). Med podjetji, potrebnimi državne
pomoči, se je znašla tudi zavarovalnica American International Group (v nadaljevanju AIG),
ki je s svojimi posli kreditnih zamenjav utrpela visoke izgube ob zlomu trga hipotekarnih
kreditov v Združenih državah Amerike (v nadaljevanju ZDA). Potreba po reševanju
zavarovalnice AIG je pokazala, da tudi nebančne finančne institucije predstavljajo
pomemben izvor sistemskega tveganja v finančnem sistemu (Mishkin, 2011, str. 6). Državna
pomoč nelikvidnim SPFI je bila učinkovita pri stabilizaciji finančnega sistema, vendar za
ceno povišanja javnega dolga in okrepitve problema moralnega hazarda oznake sistemske
pomembnosti finančne institucije (FSB, 2010b, str. 2).
Problem moralnega hazarda oznake sistemske pomembnosti finančne institucije temelji na
osnovni predpostavki, da so nekatere finančne institucije preprosto prevelike in preveč
prepletene, da bi jih države pustile propasti. Pripravljenost države na dokapitalizacijo
nelikvidnih SPFI spodbuja SPFI k sprejemanju prekomernega tveganja. Sprejemanje le-tega
omogoča SPFI doseganje višjih kapitalskih donosov. Problem moralnega hazarda spodbuja
finančne institucije k zasledovanju sistemske pomembnosti, saj jim v primerjavi s sistemsko
nepomembnimi finančnimi institucijami omogoča ugodnejše pogoje financiranja in
doseganje višjih kapitalskih donosov (Labonte, 2013, str. 6).
Države so v luči propada SPFI soočene z odločitvijo, kako ustrezno ukrepati. Ali pustiti
nelikvidno SPFI v stečaj in tvegati nastanek sistemske finančne krize? Ali pomagati SPFI z
javnim denarjem in stabilizirati finančni sistem? Nenadzorovan propad SPFI lahko
dolgoročno prinese več negativnih posledic, kot jih kratkoročno prinaša vložek državnega
denarja v nelikvidno finančno institucijo. Države z odločitvijo o nepomoči SPFI tvegajo
ohromitev realnega sektorja in visoke izgube zaradi padca gospodarske rasti. Z odločitvijo
o finančni pomoči SPFI pa povečujejo problem moralnega hazarda sistemsko pomembnih
institucij v finančnem sistemu (Labonte, 2013, str. 10–14).
1
Pomanjkanje ustreznih mednarodnih regulativnih ukrepov varovanja stabilnosti svetovnega
finančnega sistema je spodbudilo skupino finančnih ministrov in guvernerjev centralnih
bank dvajsetih najpomembnejših svetovnih gospodarstev (G-20) k ustanovitvi FSB (FSB,
2009, str. 1). Ta je oblikoval mednarodni regulativni okvir zmanjšanja problema moralnega
hazarda sistemske pomembnosti finančnih institucij. S strani FSB predlagan regulativni
okvir omejevanja problema moralnega hazarda v finančnem sistemu gradi na nekaterih že
sprejetih regulativnih ukrepih varovanja stabilnosti finančnega sistema (Basel III,
Solventnost II). Regulativni okvir omejevanja problema moralnega hazarda zajema
priporočila za oblikovanje učinkovitega mednarodnega mehanizma reorganizacije
nelikvidnih SPFI, zmanjšanje verjetnosti in stroškov propada SPFI ter okrepitev osrednjih
delov finančne infrastrukture (FSB, 2010b, str. 2).
Baselski odbor za bančni nadzor (angl. Basel Committee on Banking Supervision, v
nadaljevanju BCBS) in FSB sta pri razvoju regulacije sistemsko pomembnih bank (v
nadaljevanju SPB) daleč pred razvojem regulacije ostalih institucij v finančnem sistemu.
Razlog za večji razvoj regulacije SPB je vloga, ki so jo banke v času nedavne svetovne
finančne krize odigrale pri kopičenju sistemskega tveganja v finančnem sistemu (Deloitte,
2013, str. 1). Kljub dominantni vlogi bank se FSB zaveda tudi vloge ostalih nebančnih
finančnih institucij pri ohranjanju stabilnosti finančnega sistema. Na podlagi pridobljenih
izkušen pri razvoju regulacije SPB je FSB v sodelovanju z Mednarodnim združenjem
nadzornikov zavarovalnic (angl. Insurance Association of Insurance Supervisors, v
nadaljevanju IAIS) naredil velik napredek tudi na področju regulativnih ukrepov sistemsko
pomembnih zavarovalnic (v nadaljevanju SPZ) (IAIS, 2013a, str. 6–7).
Pri oblikovanju regulativnih ukrepov SPFI morajo biti pristojne agencije in oblikovalci
ekonomskih politik pozorni na kompromis med učinkovitim delovanjem finančnega sistema
in njegovo odpornostjo na finančne pretrese. Povečanje absorbcijskih sposobnosti izgub
finančnih institucij pozitivno vpliva na stabilnost finančnega sistema, vendar na drugi strani
povečuje stroške kapitala in tako zmanjšuje učinkovito investiranje finančnih sredstev v
gospodarstvu (Houben, Kakes & Schinasi, 2004, str. 12–13).
Namen magistrskega dela je s pomočjo domače in predvsem tuje strokovne literature
preučiti regulacijo SPFI in njenega vpliva na zmanjšanje problema moralnega hazarda,
povezanega z oznako sistemske pomembnosti finančne institucije. Za lažje razumevanje
obravnavane problematike sem najprej predstavil pojem SPFI in dejavnike, ki vplivajo na
stabilnost oz. nestabilnosti finančnega sistema. Nato sem predstavil predlagane ukrepe
mednarodne skupnosti pri regulaciji SPFI in skozi analizo odziva delniških trgov ugotavljal
njihovo učinkovitost pri zmanjšanju problema moralnega hazarda v finančnem sistemu.
Cilj magistrskega dela je raziskati smer razvoja regulacije SPFI in uspešnost teh ukrepov pri
zmanjšanju problema moralnega hazarda v finančnem sistemu.
2
V magistrski nalogi sem uporabil tako kvantitativni kot kvalitativni pristop. V okviru
kvalitativnega pristopa sem predstavil SPFI in njihov vpliv na stabilnost oz. nestabilnost
finančnega sistema ter razvoj regulativnih ukrepov SPFI. Pri tem sem uporabil opisno
metodo in metodo kompilacije, s katero sem združil spoznanja številnih avtorjev s področja
obravnavane teme. V kvantitativnem delu naloge sem na analitičen način prikazal odziv
delniških trgov na predlagane regulativne ukrepe SPFI in na takšen način ugotavljal njihovo
učinkovitost pri zmanjšanju problema moralnega hazarda v finančnem sistemu.
Magistrsko delo je sestavljeno iz petih poglavij. V uvodnem delu sem na kratko predstavil
obravnavano problematiko in opredelil potek raziskave. V prvem poglavju sem opredelil
SPFI in skozi razlago problema moralnega hazarda ter sistemskega tveganja opredelil njihov
vpliv na stabilnost finančnega sistema. Teoretični pregled regulativnih ukrepov SPFI sem
predstavil v drugem poglavju. Drugo poglavje sem dodatno razdelal na tri podpoglavja, v
katerih sem s strani FSB zajel predlagana področja ukrepanja pri regulaciji SPFI:
metodologija identifikacije SPB in SPZ, ukrepi izboljšanja stabilnosti SPFI in zmanjšanje
stroškov njihovega propada ter strukturni ukrepi zmanjšanja sistemske pomebnosti finančnih
institucij. Četrto poglavje sem namenil predstavitvi metodologije študije dogodka. Na
začeteku sem opredelil študijo dogodka in predstavil njen razvoj. Nadaljeval sem s
predstavitvijo metodološkega okvirja izvedbe študije dogodka, kot ga priporočata avtorja
MacKinlay (1997) in Campbell (1997). V petem poglavju sem predstavil zasnovo empirične
analize. Opredelil sem proučevana dogodka in njihove časovne premice ter predstavil
oblikovani hipotezi, postopek izbire vzorca finančnih institucij in uporabljene statistične
teste. V zaključku poglavja sem predstavil rezultate analize. Zadnje poglavje zajema analizo
rezultatov opravljene empirične raziskave in predstavitev ugotovitev, ali so dodatni
regulativni ukrepi SPFI uspeli zmanjšati problem moralnega hazarda sistemske
pomembnosti finančnih institucij in izboljšati stabilnost finančnega sistema. Magistrsko delo
sem zaključil s sklepnimi ugotovitvami.
1 SISTEMSKO POMEMBNE FINANČNE INSTITUCIJE IN
STABILNOST FINANČNEGA SISTEMA
SPFI so zaradi svoje velikosti, kompleksnosti in mednarodne aktivnosti pomemben člen pri
zagotavljanju stabilnosti svetovnega finančnega sistema. Finančne institucije so tiste, ki v
finančnemu sistemu opravljajo ključno funkcijo alokacije presežnih prihrankov med
učinkovite uporabnike finančnih sredstev v gospodarstvu. Bolj kot je posamezna finančna
institucija sistemsko pomembna, več aktivnosti opravlja v finančnem sistemu in težje je te
aktivnosti nadomestiti v primeru njenega stečaja. SPFI so zaradi svoje vloge pri ohranjanju
finančne stabilnosti deležne številnih prednosti na finančnem trgu. Prepričanje finančnega
trga, da država SPFI ne more pustiti v stečaj, povečuje problem moralnega hazarda oznake
sistemske pomembnosti v finančnem sistemu in omogoča SPFI nižje stroške financiranja.
Ueda in Di Mauro (2013) sta na vzorcu bank iz celega sveta pokazala izboljšanje povprečne
kreditne ocene bank, ki so bile v času nedavne finančne krize deležne državne pomoči.
3
Ugotovitev raziskave potrjuje tezo, da SPFI na finančnih trgih dosegajo ugodnejše pogoje
financiranja. Boljši pogoji financiranja in višji kapitalski donosi spodbujajo finančne
institucije k zasledovanju rasti poslovanja in povečevanju svoje sistemske pomembnosti v
prostoru, v katerem poslujejo. Zato je učinkovita regulacija SPFI, ki skozi omejevanje
problema moralnega hazarda izenačuje pogoje poslovanja finančnih institucij, ključna pri
zagotavljanju dolgoročne stabilnosti svetovnega finančnega sistema.
1.1 Opredelitev sistemsko pomembnih finančnih institucij
V literaturi ni moč zaslediti splošno sprejete definicije SPFI. Oblikovalci ekonomskih politik
v splošnem opredeljujejo SPFI kot institucije, katerih stečaj bi povzročil pomembne pretrese
v delovanju finančnega sistema. V skladu s to definicijo je sistemska pomembnost finančne
institucije odvisna od potencialnih negativnih posledic stečaja finančne institucije na
stabilnost finančnega sistema (Weistroffer, 2011, str. 3).
Ustrezna opredelitev SPFI je ključna pri zagotavljanju uspešnosti sprejetih regulativnih
ukrepov zmanjšanja problema moralnega hazarda oznake sistemske pomembnosti v
finančnem sistemu. V splošnem poznamo dva nasprotujoča si pogleda opredelitve SPFI:
pozitiven in negativen pogled. Negativen pogled na opredelitev SPFI poudarja potencialne
negativne posledice nekontroliranega stečaja SPFI na stabilnost finančnega sistema.
Pozitiven pogled na opredelitev SPFI poudarja vlogo SPFI pri zagotavljanju normalnega
delovanja finančnega sistema (Bongini & Nieri, 2014, str. 40).
Nasprotujoča si pogleda opredelitve SPFI predstavljata dva načina rešavanja problematike
sistemske pomembnosti finančnih institucij. Negativen pogled na SPFI predvideva
preventivne regulativne ukrepe, katerih cilj je zmanjšanje števila SPFI. Pozitiven pogled na
SPFI predvideva varovalne regulativne ukrepe, katerih cilj je zagotavljanje pomoči SPFI v
likvidnostnih težavah. Varovalni regulativni ukrepi zmanjšanja verjetnosti in stroškov
propada SPFI morajo biti zasnovani tako, da ne povečujejo konkurenčne prednosti SPFI v
finančnem sistemu (Bongini & Nieri, 2014, str. 41).
Navedena pozitivna in negativna pogleda na opredelitev SPFI sta preveč splošna za potrebe
oblikovalcev ekonomskih politik in pristojnih nadzornih ter regulativnih organov (Bongini
& Nieri, 2014, str. 41). Morda najbolj razširjena definicija SPFI je sledila poročilu z
naslovom Guidance to Assess the Systemic Importance of Financial Institutions, Markets
and Instruments (International Monetary Fund, 2009b), ki so ga na pobudo skupine G-20
pripravili Mednarodni denarni sklad (angl. International Monetary Fund, v nadaljevanju
IMF), Banka za mednarodne poravnave (angl. Bank for International Settlements – BIS) in
FSB. V poročilu so članice skupine G-20 opredelile finančne institucije kot sistemsko
pomembne, kadar lahko likvidnostne težave posamezne finančne institucije, neposredno ali
skozi sprožitev učinka okužbe, povzročijo daljnosežne negativne posledice v finančnem in
gospodarskem sistemu. Skladno z navedenim poročilom je FSB opredelil SPFI kot
4